Finam

3 765 подписчиков

Свежие комментарии

  • Arsenij1
    Набиуллина - не просто ставленник глобалистов. А их очевидное оружие для поддержания российской экономики в состоянии...Слишком быстрое п...
  • Валентин Поляков
    Не должно быть сотрудничество в одних сферах и санкции – в других! Пока не отменять все санкции, не принесут извинени...Климатическая пов...
  • Александр Фишкин
    Ни черта непонятноДальнейшее усилен...

Рост доходностей американских гособлигаций - последствия для долговых рынков

Рост доходностей американских гособлигаций - последствия для долговых рынков

Рост доходности долларового базового актива не сбавляет темп - например, доходность, 10-летней американской гособлигации уже вплотную приблизилась к нижней границе нашего прогноза на конец 2021 г. (1,5%). Заметно оживление и на среднем участке кривой - например, 5-летние выпуски подскочили в доходности до мартовских уровней. Хотя увеличение доходностей в целом было вполне ожидаемо рынками по мере нормализации ситуации в мировой экономике, такой прыти мало кто ожидал. На наш взгляд, вполне можно говорить о том, что глобальные долговые рынки оказались просто обескуражены динамикой US Treasuries в первые два месяца наступившего года.

Динамика кривой американских трежерис с начала 2021 года

Динамика кривой американских трежерис с начала 2021 года
Динамика кривой американских трежерис с начала 2021 года

Наряду с основным "рефляционным" фактором (повышением прогнозов экономического роста и инфляции) ускорение росту доходностей придали и результаты не слишком успешных аукционов Минфина США по размещению облигаций. Так, на прошлой неделе инвесторам были предложены 7-летние бумаги на сумму $62 млрд, результатом чего стал рекордно низкий (2,04х) показатель bid-to-cover, составивший 2,04х против среднего значения в 2,35х за последние 6 аукционов, что в свою очередь транслировалось в больший размер премии ко вторичному рынку (что и создало давление на цены бумаг).

Наблюдатели заявляют и о более высокой доле бумаг, выкупленных дилерами на аукционе, что говорит о невысоком интересе со стороны иностранных участников.

Происходящее ужесточение финансовых условий пока не просто не пугает представителей американского регулятора, а наоборот - рассматривается ими даже в позитивном ключе. Так, глава ФРБ Атланты Рафаэль Бостик недавно заявил, что доходности облигаций по-прежнему находятся ниже своих исторических уровней, а значит, Федрезерву нет необходимости делать что-то с их ростом. Президент ФРБ Сент-Луиса Джеймс Буллард назвал рост доходностей "хорошим знаком", поскольку он отражает улучшение перспектив экономики США. Между тем, диапазон 1,4-1,5% по 10-летнему бенчмарку примечателен хотя бы с той точки зрения, что он соответствует текущему уровню инфляции в США. Иными словами, с точки зрения фактической ценовой динамики реальная доходность UST-10 стала положительной, что довольно примечательно, учитывая проводимую в настоящее время стимулирующую экономическую политику.

Наш прогнозный диапазон доходности UST-10 на конец 2021 г. составляет 1,5-1,75%. Мы исходим из опыта 2009-2015 гг., когда ставка ФРС и инфляция примерно соответствовали прогнозным значениям на 2021 г. Как видно на графике ниже, в тот период средняя доходность 10-летки составляла примерно 2,5%. Однако мы сделали поправку на фактор потенциального проведения Федрезервом так называемого контроля над доходностью кривой - этот процесс предполагает покупки UST для удержания доходностей бумаг с определенными сроками погашения на целевых уровнях. Однако если представители ФРС продолжат и дальше заявлять об отсутствии необходимости предпринимать какие-либо шаги для сдерживания роста доходностей казначейских облигаций, то мы, по-видимому, будем вынуждены пересмотреть наш прогноз по доходности 10-летнего долларового бенчмарка.

Эффективная ставка по федеральным фондам и доходность UST-10

Эффективная ставка по федеральным фондам и доходность UST-10
Эффективная ставка по федеральным фондам и доходность UST-10

Если говорить о тактике действий в сложившихся обстоятельствах, то естественной реакцией на рост доходностей долгосрочных облигаций является снижение дюрации инвестиционных портфелей. Обратим внимание, что бумаги с дюрацией до 2 лет пока никак не затронуты текущим спуртом доходностей. При этом время флоутеров - облигаций с плавающей (переменной) ставкой - как представляется, еще не пришло. Дело в том, что купон по таким бумагам, как правило, привязан к краткосрочным индикаторам (3-месячной ставке Libor или коротким UST), которые, в свою очередь, зависят от уровня ставки ФРС. Отметим, что ни сам американский регулятор, ни рынок пока не ожидают повышения базовой ставки в перспективе, как минимум, ближайшего года.

Фьючерсы на ставку по федеральным фондам США

Фьючерсы на ставку по федеральным фондам США
Фьючерсы на ставку по федеральным фондам США

Важным моментом является то, что узость кредитных спредов практически не предоставляет никакой защиты облигациям с "инвестиционными" рейтингами от дальнейшего роста доходностей базового актива. Иными словами, в случае, если доходности UST продолжат свой рост, самым надежным бумагам, видимо, понижательной переоценки не избежать. Собственно, это уже происходит (см. график ниже): кредитный спред по высококачественным облигациям находится на своем историческом минимуме и уже никак не может "амортизировать" увеличение доходности базового актива.

Динамика доходности высоконадежных долларовых облигаций

Динамика доходности высоконадежных долларовых облигаций
Динамика доходности высоконадежных долларовых облигаций

А вот высокорискованный сегмент долларовых бондов еще имеет некоторые резервы с точки зрения сужения кредитных премий. Неслучайно, доходность высокодоходных американских облигаций довольно спокойно пока переживает почти полпроцентный рост доходности 10-летних UST с начала года. Впрочем, и тут резервы явно не бесконечны. Например, текущий кредитный спред высокодоходного сегмента превышает свои минимальные исторические уровни всего на 75 б. п. Не стоит забывать и о более высоком, чем в случае с бумагами "инвестиционного" рейтинга, уровне кредитного риска.

Интересными представляются последствия от роста базовых долларовых доходностей для сегментов глобального долгового рынка, номинированных в других валютах. Несмотря на то, что европейский ЦБ, по всей видимости, находится еще дальше, чем ФРС США от начала повышения учетной ставки, доходности гособлигаций Германии потянулись за кривой UST: доходности 10-летних Bunds достигли максимумов марта прошлого года. Растут и доходности дальних госбондов Великобритании, Австралии, Японии.

Доходности 10-летних бенчмарков в евро и фунтах стерлингов

Доходности 10-летних бенчмарков в евро и фунтах стерлингов
Доходности 10-летних бенчмарков в евро и фунтах стерлингов

Российский рынок также не остается в стороне. Конечно, на ценовые уровни ОФЗ определяющее влияние оказывают такие факторы, как окончание текущего цикла смягчения ДКП, всплеск инфляции, ожидания санкций. Однако фактор роста долларовых доходностей, по-видимому, все же не стоит сбрасывать со счетов. Дело в том, что налицо определенная синхронизация траекторий движения ставок ОФЗ и UST в последнее время. Так, российская и американская 10-летки нарастили в доходности с 1 января 2021 г. 85 и 50 б. п. соответственно. Интересно заметить, что даже после опережающего роста доходностей ОФЗ, спред между рублевой и долларовой 10-летками (525 б. п.) по-прежнему остается немного ниже своих средних значений за последние годы (560 б. п.). Поэтому даже если ситуация на рынке UST и стабилизируется, нельзя исключать дальнейшей ценовой коррекции российского рублевого долгового рынка на факторе восстановления дифференциала процентных ставок.

Скачать обзор в виде файла

 

Ссылка на первоисточник

Картина дня

наверх