Finam

3 755 подписчиков

Свежие комментарии

  • Evgeniy LeV
    Страна грозных пидарасов! Сами дебилы, и другим нормально жить не дают...Трубоукладчик "Ак...
  • Александр Клово
    Россия, что, в рабство к пиндосам попала?Трубоукладчик "Ак...
  • Людмила Нефедова
    !!!Cмута в института...

БК РЕГИОН: Основные итоги рынка рублевых облигаций за 2 квартал

Рынок рублевых облигаций: пережил быстрое восстановление, но затем потерял ориентиры

Основные итоги рынка рублевых облигаций за 2 квартал 2020 года

Во втором квартале 2020г. рынок рублевых облигаций продемонстрировал быстрое восстановление и выход на новые исторические минимумы по доходности, после которых ставки несколько повысились на опасениях предстоящей "масштабной" эмиссии ОФЗ и возможного возвращения Банка России к более жесткой денежно-кредитной политике уже в следующем году после ее существенного смягчения в текущем. Кроме того, определенное негативное давление в отдельные периоды отчетного периода оказывали геополитические риски (в виде роста антироссийской санкционной риторики в США), неопределенность последствий пандемии коронавируса, которая действует и опосредованно через сырьевые и валютные рынки.

Ключевые события 2 квартала 2020г.

Основной темой, господствующей на мировых финансовых рынках во втором квартале 2020 года, стала пандемия COVID - 19. По-прежнему не теряла актуальность ситуация на нефтяном рынке. Кроме этого периодически "всплывала" тема санкций.

Основные внешние факторы

- COVID - 19. Паника, начавшаяся на рынках в конце февраля и отбросившая российский долговой рынок на уровни конца 2019года, во втором квартале, как и положено "панике", периодически вспыхивала, однако в целом постепенно стихала.

Рублевый рынок достаточно быстро восстановился, доходности обновили исторические минимумы.

- Динамика нефтяных цен. Вступившая в силу с начала мая новая сделка ОПЕК+ вернула повышательный тренд на нефтяной рынок, в результате которого цена на нефть марки Brent к концу июня превысила отметку в 40 долларов за баррель, что, тем не менее, все еще существенно ниже цен на нефть начала года.

- Геополитика. Санкции. В первые месяцы года санкционные войны были отодвинуты на второй план, а центральной темой стала пандемия. Тем не менее, к концу второго квартала актуальность снова приобрели противостояния, связанные с "Северным потоком-2" и "Турецким потоком". Несмотря на призывы ООН о снятии ограничений в ситуации борьбы с коронавирусом, США возобновили санкционное давление на Россию и Китай.

Основные внутренние факторы

- Денежно-кредитная политики Банка России. Регулятор очень активно реализовывал поддержку экономики страны в кризисной ситуации, вызванной пандемией коронавируса. Наряду с введением ряда нормативных "поблажек" для финансового сектора, Банк России на своих заседаниях снижал ключевую ставку и однократно увеличил шаг ее снижения. В апреле ставка была снижена на 50б.п., в июне - на 100б.п. Кроме этого регулятор практиковал периодические пресс-конференции, а также ввел долгосрочные операции РЕПО. Данная политика регулятора способствовала достаточно быстрому восстановлению рублевого долгового рынка - по итогам апреля средняя доходность ОФЗ снизилась на 81 б.п., в мае - еще на 58 б.п.

- Укрепление рубля. Восстановление цен на нефть и ослабевание общей "рискофобии" на рынках привели к росту интереса к рисковым активам, в том числе к российским госбумагам и рублю. Достигнув пика падения к доллару в марте до 80 руб. за доллар, в последующие месяцы российская валюта преимущественно укреплялась.

- Планы Минфина по заимствованиям. Ведомство в июне озвучило планы по существенному (1 трлн руб.) увеличению эмиссии государственных облигаций во втором полугодии 2020 года, что привело к падению цен на рынке ОФЗ. По итогам июня средняя доходность ОФЗ выросла на 12 б.п.

БК РЕГИОН: Основные итоги рынка рублевых облигаций за 2 квартал
Изображение

Объем и структура рынка рублевых облигаций

По итогам первого полугодия 2020г. общий объем рынка рублевых облигаций увеличился на 7,85% по сравнению с началом года и составил около 24 529,6 млрд руб. При этом объем рынка ОФЗ вырос на 12,5% и составил около 10 015,4 млрд руб. Объем в обращении корпоративных облигаций составил на 1 июля 2020 года около 13 866,2 млрд руб., что на 4,8% выше уровня начала года. Объем рынка региональных облигаций вырос на 7,0% и составил 648,0 млрд руб.

В результате сама структура рынка изменилась незначительно: доля ОФЗ выросла до 40,8% против 39,15% в начале года, доля корпоративных облигаций снизилась до 56,30% против 58,18% в начале года. Доля субфедеральных облигаций снизилась до 2,64% против 2,66% на начало года, показав минимальный уровень за последние 10 лет, в течение которых сохранялась устойчивая тенденция снижения доли после того, как на начало 2010г. был зафиксирован рост до 9,35%.

На рынке государственных облигаций основную долю около 76,6% (+4,6 п.п. с начала года) занимают облигации федерального займа с постоянным доходом (ОФЗ-ПД). С 3,8% в начале года до 3,2% продолжает снижаться доля облигаций федерального займа с амортизацией долга (ОФЗ-АД). Доля ОФЗПК снизилась с начала года на 2,2 п.п. до 16,7%. Около 4,5% (+0,4% с начала года) рынка занимают облигации федерального займа с индексируемым номиналом (ОФЗ-ИН). Незначительное (на фоне снижения предыдущих двух видов облигаций) повышение доли ОФЗ-ИН стало результатом проведения ежемесячных аукционов по дополнительному траншу второго выпуска ОФЗ-ИН, размещение в полном объеме первого транша которого было завершено в начале декабря 2019г.

На рынке субфедеральных и муниципальных облигаций на конец второго квартала 2020г. было представлено 106 выпусков долговых ценных бумаг 42 регионов - эмитентов, а также 9 выпусков 4 органов местной власти. Безусловным лидером на рынке (с существенным отрывом от других регионов) является Московская область, объем облигаций в обращении которой составляет 82,75 млрд руб. или 13,1% от общего объема рынка субфедеральных облигаций. Второе место занимает Красноярский край (60,031 млрд руб. или 9,5%), замыкает "тройку лидеров" Нижегородская область (40,9 млрд руб. или 6,5%). На долю регионов, занимающих с 4 по 10 место, приходится от 5,9% до 4,0% рынка. При этом первая десятка регионов занимает порядка 65% рынка субфедеральных облигаций. По нашим оценкам, доля облигаций региональных эмитентов первого эшелона (с высоким кредитным качеством) выросла до 64,7% с 61,6% в начале года. Доля облигаций второго и третьего эшелонов составила 16,9% и 18,5% против 18,7% и 19,7% в начале года соответственно.

На рынке корпоративных облигаций на конец второго квартала 2020г. в обращении находилось 1879 выпусков 435 эмитентов, что на 145 выпусков больше и на 5 эмитентов меньше, чем в начале года. Максимальную долю на рынке по-прежнему сохраняет нефтегазовый сектор с объемом 3,819 трлн руб. или 31,3%. На втором месте с долей рынка в 22,5% банковские облигации общим объемом 2,744 трлн руб. Еще порядка 8,9% занимают облигации финансовых компаний (в т.ч. ипотечные облигации). Реальная экономика представлена транспортным сектором (7,5%), энергетикой (4,3%), металлургией (4,0%), связью (4,0%), строительством (4,2%). На долю лизинговых компаний приходится 4,1% рынка, а остальные отрасли представляют менее 3,5% рынка. Доля облигаций корпоративных эмитентов первого эшелона (с высоким кредитным качеством), по нашим оценкам, изменилась незначительно и составила 64,3% на конец второго квартала 2020 года от суммарного объема рынка. Доля облигаций второго эшелона составляет, по нашим оценкам, 22,2% (21,7% на начало года), третьего эшелона - 12,5% (13,3% на начало года). Доля высокодоходных ("high yield") облигаций не изменилась с начала года и составила около 0,9%.

Основные показатели первичного рынка

Объем первичных размещений рублевых облигаций по итогам первой половины 2020г. составил, по нашим оценкам, около 2 813,5 млрд руб., что на 20,0% выше показателя за аналогичный период предыдущего года. При этом первичный рынок ОФЗ показал рост в размере 14,6%, рынок корпоративных облигаций вырос на 22,9%, а на рынке субфедеральных облигаций рост первичных размещений составил более чем в 8 раз.

На долю ОФЗ пришлось 57% от общего объема размещений, на долю корпоративных и субфедеральных облигаций - 41% и 2% соответственно.

Аукционы по размещению ОФЗ. После более полуторамесячной "паузы" Минфин РФ решил протестировать рынок, предложив инвесторам на аукционах 8 апреля т.г. три выпуска ОФЗ. Несмотря на то, что результаты первых аукционов выглядели неоднозначно, они позволили Минфину РФ объявить график аукционов на второй квартал в размере 600 млрд руб. по номинальной стоимости и продолжить размещение ОФЗ, объем которого по итогам квартала стал рекордным за всю историю рынка. Из месяца в месяц Минфин наращивал объемы размещения (см. график), однако в отдельные аукционные дни апреля, мая и второй половины июня наблюдался низкий спрос. 20 мая был абсолютный рекорд по объему размещения, который составил около 170 млрд руб., а 2 июня был зафиксирован второй за всю историю результат, который был равен 162 млрд руб.

Первые аукционы в апреле проходили по более высоким ставкам (от +70 до +90 б.п. к результатам февраля), в дальнейшем наблюдалось снижение ставок до середины июня, после чего произошел рост в пределах 10-20 б.п.

По данным Банка России, приведенном в "Обзоре рисков финансовой стабильности": в мае - июне 2020г. на первичном рынке ОФЗ наблюдалось сохранение стабильного спроса со стороны локальных участников. При этом средняя доля участия нерезидентов в размещениях ОФЗ на аукционах Минфина России в месячном выражении снижалась с 37,9% в апреле до 22,7% и 20,1% в мае и июне соответственно.

По итогам аукционов в апреле - июне Минфин РФ разместил гособлигации на общую сумму порядка 1 105,022 млрд руб., выполнив на 184,17% план привлечения на рынке ОФЗ во 2 квартале т.г., который был установлен на уровне 600 млрд руб. Таким образом, на текущий момент объем размещенных с начала текущего года ОФЗ составляет 1 606,323 млрд руб., что составляет 133,9% от плана двух кварталов.

В первом полугодии 2020 года на первичном рынке корпоративных облигаций (без учета краткосрочных выпусков ВТБ и ВЭБ.РФ, а также инвестиционных облигаций) объем размещения составил 1 149 млрд руб., что на 23% выше уровня аналогичного периода прошлого года. Причем на 2 квартал пришлось 59,2% от объема полугодового размещения. Наиболее активным месяцем стал июнь - зафиксировано порядка 50 сделок на 355 млрд руб., или 52% от размещений всего 2 квартала и в 2,2 раза больше чем в июне 2019г.

В качестве основных тенденций на первичном рынке корпоративного долга в 2 кв. 2020г. можно выделить:

- расширение спрэдов при размещении, как к кривой госбумаг из-за опережающих темпов снижения ставок в ОФЗ, так и к собственным вторичным кривым эмитентов;

- сокращение дюрации размещаемых выпусков;

- преобладание эмитентов первого и крепкого второго эшелонов.

В разрезе эмитентов самыми крупными заемщиками 2 квартала 2020 года стали: Сбербанк, разместивший облигации на 139,057 млрд руб. (12,7% от общего объема размещений), РЖД (70 млрд руб., 6,4%) и ГТЛК (64,71 млрд руб., 5,9%). В качестве крупнейшей разовой сделки выделим размещение ЕвроХим с выпуском на 25 млрд руб., которое прошло во второй половине апреля, а также одновременно размещение пяти выпусков АК АЛРОСА на общую сумму 25 млрд руб. Выпуски объемом по 20 млрд руб. разместили ВЭБ.РФ (первое "рыночное" размещение во втором квартале т.г.), Сбербанк, РЖД и ДОМ.РФ.

Из новых имен на первичном рынке корпоративного долга во втором квартале 2020 года (все в июне) появились Росагролизинг (8 млрд руб.), Кировский завод (1 млрд руб.), ДжиГрупп (1 млрд руб.), а также ряд эмитентов с выпусками небольшого объема, такие как, например, Урожай (150 млн руб.), ЦГРМ Генетико (145 млн руб.).

По итогам второго квартала 2020 г. объем размещения субфедеральных облигаций составил около 57,3 млрд руб., что более чем в 8 раз превысило результат аналогичного периода прошлого года.

На первичном рынке субфедеральных и муниципальных облигаций в апреле 2020 года прошли сделки по доразмещению облигаций обращающихся выпусков Новосибирской области и города Санкт-Петербурга.

Новосибирская область 14 апреля провела доразмещение выпуска 34020 объемом не более 4,249 млрд руб. по цене 97,80% от номинала (YTM 7,33 % годовых). Доразмещение выпуска облигаций СанктПетербурга серии 35002 состоялось 22 апреля. По итогам сбора заявок, объем которых превысил 50,6 млрд руб., эмитент установил цену размещения на уровне 103,2% от номинала против первоначального ориентира 102,57 -103,33%, что соответствует доходности к погашению на уровне 6,93%.

В мае 2020г. прошли первые размещения новых выпусков Республики Саха (Якутия) и Белгородской области. Ставка первого купона по облигациям Республики Саха (Якутия) была установлена в размере 6,49% годовых, что является самой низкой ставкой за всю историю облигаций Республики. Начальный ориентир по купону был установлен на уровне 6,8-7,1% годовых и понижался в ходе формирования книги. В итоге диапазон ставок в офертах составил от 6,00 до 7,00%. Белгородская область установила ставку 1 купона на уровне 5,90%, что соответствует доходности к погашению 6,03% годовых (спрэд к G-кривой 124 б.п при дюрации 3,7г.) В ходе сбора книги заявок на фоне высокого спроса со стороны инвесторов, который составил 27,4 млрд руб. при объеме размещения 3 млрд руб., эмитент трижды снижал диапазон первоначальной ставки купона.

В июне т.г. Белгородская область повторно вышла на рынок публичного долга с выпуском на 2,7 млрд руб., который был размещен по ставке купона 5,8% годовых - минимально низкой ставке привлечения средств через облигационный выпуск. Ульяновская и Свердловская области разместили выпуски по ставкам существенно ниже изначально маркетируемых.

Рейтинговые действия

В течение 2 квартала 2020г. агентства "большой тройки" не предпринимали рейтинговых действий по пересмотров суверенных кредитных рейтингов России.

При этом 20 мая 2020 года АКРА отозвало долгосрочные кредитные рейтинги Российской Федерации на уровне A-(RU).

Плановые заседания по рейтингу России агентством Moody's предусмотрены в третьем и четвертом кварталах.

Обороты вторичного рынка

По итогам первой половины 2020г. объем биржевых сделок с рублевыми облигациями составил 6 121,7 млрд руб., что на 42,1% выше показателя за аналогичный период предыдущего года. При этом минимальное повышение объема сделок (+19,3% до 1 473,7 млрд руб.) наблюдалось в сегменте корпоративных облигаций. На 36,4% произошло повышение объема сделок в субфедеральном сегменте. Правда, объем сделок с ними достаточно мал - около 92,0 млрд руб. или всего 1,5% от общего объема. В сегменте государственных облигаций наблюдалось максимальное повышение оборотов - на 51,6% до 4 556,0 млрд руб.

Во втором квартале 2020г. продолжился рост доли ОФЗ в суммарном объеме биржевых торгов, который наблюдается с 2016г. По итогам второго квартала текущего года она составила 75,1% против 72,8% в первом кварта т.г. и 65,8% годом ранее. Доля корпоративных облигаций в суммарном объеме биржевых сделок составила около 24,3% (против 26,0% и 33,3% по итогам 1 квартала 2020г и 2019г. соответственно).

После роста среднедневного оборота до 39,2 и 50,1 млрд руб. в феврале и марте на фоне, в первую очередь, активного вывода нерезидентами своих средств с рынка, в апреле - июне он снижался, составив 28,7, 23,7 и 22,9 млрд руб. соответственно, что сопоставимо с результатами за январь т.г. и прошлого года в целом (28,6 и 24,9 млрд руб. соответственно).

На вторичном рынке субфедеральных облигаций во втором квартале 2020г. наблюдается рост активности на фоне начала первичных размещений. Средний дневной оборот по субфедеральным облигациям в мае и июне превысил 1,2 млрд руб. против 0,53-0,72 млрд руб. в январе - апреле т.г. На рынке корпоративных облигаций среднедневной объем сделок в мае и июне вырос до 16,8-16,9 млрд руб. против 8,4 и 7,9 млрд руб. в марте и апреле т.г. В 2019г. среднедневной оборот с корпоративными облигациям составлял 12 млрд руб.

Конъюнктура рынка рублевых облигаций

Во втором квартале 2020г. рынок рублевых облигаций продемонстрировал быстрое восстановление и выход на новые исторические минимумы по доходности, после которых ставки несколько повысились под влиянием как внешних, так и внутренних факторов.

В апреле снижение доходности, которое началось в середине марта, продолжилось на фоне дорожающей нефти и укрепление рубля. Основной причиной улучшения ситуации на сырьевом и валютном рынках стала заключенная в начала апреля сделка по снижению нефтедобычи странами ОПЕК+ на фоне беспрецедентного падения спроса на нефть из-за пандемии COVID-19. Она предполагала, что в мае-июне сокращения производства составит 9,7 млн б/с (на 23% от уровня октября 2018 года, для России и Саудовской Аравии установлены отдельные базы отсчета), с июля предполагалось чуть ослабить ограничения до 7,7 млн б/с (на 18%), а с начала 2021 года до мая 2022 года планируется снизить добычу на 5,7 млн б/с (на 14% от базы). Однако на июньском заседании условия мая-июня были продлены на один месяц. На этой новости цена нефти марки Brent в начале месяца превысила уровень $30 за баррель, однако уже к концу апреля цены опускались даже ниже $30 за баррель, оставаясь под давлением из-за низкого спроса и опасения относительно скорого переполнения нефтехранилищ.

Однако с начала мая, когда вступила в силу сделка ОПЕК+, цены уверенно начали рост и к концу квартала закрепились выше $40 за баррель.

По данным Минфина РФ, средняя цена на нефть марки Urals в январе-июне 2020 года сложилась в размере $39,68 за баррель, в январе-июне 2019 года - $65,63 за баррель. Средняя цена на нефть марки Urals в июне 2020 года сложилась в размере $41,93 за баррель, что в 1,4 раза ниже, чем в июне 2019 года ($61,93 за баррель).

На этом в целом позитивном фоне с сырьевых рынков курс доллара к рублю уверенно снижался в течение первых двух с половиной месяцев второго квартала, снизившись ниже уровня 69 руб. за доллар. В оставшееся время курс оставался в узком диапазоне 69,5-70,0 руб. за доллар. Официальный курс доллара по итогам июня составил 69,26 руб. за доллар, что на 4,7% ниже среднего уровня в мае и на 6% ниже среднего уровня марта т.г.

Главным фактором, определяющим конъюнктуру рынка рублевых облигаций во втором квартале, стало смягчение денежно-кредитной политики Банком России, который действовал в русле общемировых тенденций. На заседании Совета директоров Банка России в апреле было принято решение о снижении ключевой ставки на 50 б.п. Рынок ожидал такое решение, и поэтому оно заранее частично было заложено в ценах ОФЗ. Поэтому снижение доходности сразу после заседания Банка России было минимальным (всего 9 б.п. в среднем по рынку ОФЗ и до 14-30 б.п. по отдельным кратко- и среднесрочным бумагам). В начале мая доходность средне- и долгосрочных ОФЗ вернулась на минимальный уровень, который был зафиксирован в феврале т.г. А по коротким бумагам опустилась ниже, благодаря снижению ключевой ставки.

Боковое движение, которое наблюдалось в конце апреля и первых числах мая, сменилось очередным ростом цен ОФЗ после выступления главы Банка России в пятницу, 8 мая, в котором было, в частности, сказано о возможном рассмотрении на очередном заседании вопроса об увеличении шага снижения ключевой ставки до 100 б.п. и скором начале долгосрочных (сроком один месяц и один год) операций РЕПО. Кроме того, замедление темпов роста инфляции в мае (в т.ч. нулевая инфляция на второй неделе) укрепило ожидания инвесторов относительно существенного снижения ключевой ставки и ускорило рост цен ОФЗ, доходность которых к 20-ым числам мая достигли своего исторического минимума: по 10-и летнему выпуску ОФЗ она снизилась до 5,44% годовых, а по самому долгосрочному выпуску - до 5,81% годовых.

В дальнейшем рост приостановился и даже начал снижаться на фоне появления новостей о планах Минфина РФ по "масштабному" увеличению эмиссии государственных облигаций. При этом, даже резкое снижение на 100 б.п. ключевой ставки Банком России в июне не изменило ситуацию на рублевом долговом рынке. Планы "масштабной эмиссии", отсутствие интереса к месячному РЕПО и опасения возвращения Банка России к ужесточению денежно-кредитной политике уже в 2021 году - оставались основными факторами не только сдерживания роста, но и давления на цены ОФЗ до конца месяца. В результате после существенного повышения цен ОФЗ в апреле и мае т.г. (на 3,54% и 2,51% соответственно), в июне было зафиксировано снижение на 1,10 %, которое, правда, сохранило положительный результат по итогам второго квартала в целом.

Снижение доходности ОФЗ, которое наблюдалось в апреле и мае т.г., составило в среднем по рынку 0,81 и 0,58 п.п. соответственно, а повышение в июне - всего 12 б.п., т.е. рынок показал существенное снижение доходности с начала текущего года.

Говоря о конъюнктуре вторичного рынка ОФЗ, нельзя не отметить, что существенное влияние, которое оказывали вложение или вывод денежных средств инвесторами-нерезидентами в прошлом году и в первом квартале текущего года, во втором квартале текущего года существенно снизилось (аналогично ситуации на первичном рынке - смотри выше). По данным Банка России, доля нерезидентов на рынке ОФЗ по состоянию на 1 июня 2020 года составляла 31,8%, что на 1% выше показателя на начало квартала, но на 3,1% ниже максимального уровня, который был зафиксирован на 1 марта 2020г. Номинальный объем гособлигаций, принадлежащих нерезидентам, на 1 июня составил 3,058 трлн. рублей при общем объеме рынка ОФЗ 9,618 трлн. рублей. Таким образом, в номинальном выражении прирост вложений нерезидентов за два месяца второго квартала т.г. составил 166 млрд руб., а рынок в целом вырос на 488 млрд руб., что частично обусловило относительно небольшое повышение доли.

При этом нельзя не отметить, что в марте т.г. снижение вложений нерезидентов составило 293 млрд руб. (а доля снизилась на 3,2%). В июне доля нерезидентов продолжила снижаться, а их объем вложений составил по нашим оценкам на основе публикуемых данных НРД около 1/3 от вложений мая.

По итогам второго квартала 2020г., в соответствии с индексами доходности, рассчитываемыми Московской биржей, средняя доходность субфедеральных и корпоративных облигаций снизилась на 167 и 168 б.п. соответственно, при снижении на 114 б. п. по рынку ОФЗ. По итогам первого полугодия доходность ОФЗ снизилась на 68 б.п., а субфедеральных и корпоративных облигаций - в пределах 62 и 46 б.п. соответственно.

Инвестиционная привлекательность

По итогам второго квартала 2020г. вложения в рублевые облигации и акции принесли инвесторам доход против убытков в первом квартале. При этом доход от инвестиций в акции составил 9,34%, в то время как убыток в первом квартале составлял 17,63%. Доход на рынке федеральных облигаций составил 7,21% после потери 0,72% в первом кварте. Доходы на рынке субфедеральных и корпоративных облигаций составили 5,74% и 5,64% после убытков в размере 1,14% и 0,79% соответственно. Вложения в иностранные валюты были убыточными. Так, например, покупка доллара США и евро принесли убытки в размере 8,52% и 8,23% против доходов первого квартала в размере 24,91% и 23,65% соответственно.

Ключевые факторы, которые могут оказать влияние на рынок рублевых облигаций в 2020г.

Основные внешние факторы

- "Черный лебедь" мировых рынков. Последствия пандемии COVID-19, а также своевременность и уместность принятых мер мировым экономикам еще только предстоит оценить. Не говоря об опасности "второй" волны пандемии.

- Динамика нефтяных цен. Сделка ОПЕК+, которая была заключена в начале апреля на долгосрочную перспективу, уже привела к частичному восстановлению цен на нефть, а возможное повышение спроса после снятия ограничений, связанных с пандемией короновируса, будет способствовать дальнейшей нормализации ситуации на нефтяном рынке;

- Геополитические риски. По геополитическим событиям вторая половина 2020 год обещает быть не менее насыщенной, чем прошедшая. Тема антироссийских санкций (как по вопросу Cеверного потока-2, так и по другим темам) периодически поднимается в США и других западных странах. Тема торговых конфликтов США с Китаем и взаимоотношения с Евросоюзом, а также с другими странами, конфликты в Восточной Азии и на Ближнем Востоке безусловно могут иметь продолжение и во второй половине 2020г., провоцируя волатильность на финансовых площадках мира. Главным событием могут стать выборы президента США и всевозможные протестные действия, которые могут продолжиться. Однако не исключаем, что их влияние не будет существенным на российский долговой рынок;

- Денежно - кредитная политика мировых центральных банков. Снижение ключевых ставок центральными банками большинства стран, которое стало объективной реальностью начала текущего года и результатом смягчения ДКП, которая безусловно сохранится в текущем году и может продолжиться так долго, как необходимо для поддержки экономик в связи с борьбой с последствиями коронавируса.

Основные внутренние факторы

- Изменение тренда инфляции. Прошедший год стал годом низкой инфляции в России, и мы ожидали сохранения тренда на снижение в 2020г., по крайней мере, в первой его половине. Резкое ослабление рубля, в случае сохранения его на новых уровнях, могло привести к ускорению темпов инфляции. Однако последствия пандемии коронавируса могут привести к существенному влиянию дезинфляционных факторов и к возвращению низкой инфляции в следующем году. Наш прогноз инфляции на конец текущего года находится в интервале 3,7-3,9%.

- Денежно-кредитная политики Банка России. Сохранение Банком России мягкой ДКП на фоне краткосрочного всплеска инфляции и возвращения ее к низкому уровню вновь выглядит вполне вероятным. При этом, несмотря на снижение ключевой ставки в пределах 150 б.п. во втором квартале 2020г., потенциал ее снижения как минимум на 50 б.п. до конца текущего года сохраняется. Главный вопрос, который оставляет неопределенность на рублевом долговом рынке, - как долго продолжится период низких ставок.

- Курс рубля. По итогам 2019г. российский рубль показал одну из лучших динамик среди валют развивающихся рынков, войдя в тройку лидеров и укрепившись на 10,8% (по расчетам Reuters). В 2020г. российская валюта оказалась под определенным давлением новых рисков, обвала нефтяных цен, что привело к существенному снижению в первом квартале т.г. Тем не менее, мы не исключаем определенной коррекции и стабилизации во второй половине года при условии дальнейшего восстановления цен на нефть;

- Политика Минфина РФ на первичном рынке ОФЗ. В текущем году Минфин достаточно гибко сочетал практику свободного и ограниченного предложения гособлигаций на аукционах с учетом достигнутых результатов, реального спроса со стороны инвесторов и скорректированных планов по заимствованиям. Согласно Федеральному бюджету на 2020, объем чистых заимствований должен составить порядка 1 740,2 млрд руб. С учетом погашений обращающихся государственных ценных бумаг общий объем размещений на текущий год мог составить порядка 2,3 трлн руб. Новость о возможной "масштабной" эмиссии гособлигаций во второй половине года и увеличение плана заимствований на третий квартал т.г. до 1 трлн руб. (против планов в 600 млрд руб. на первый и второй кварталы) уже привели к отрицательной коррекции цен на рынке ОФЗ. Тем не менее, учитывая рекордный объем заимствования второго квартал, который существенно превышает план на третий квартал, продолжение мягкой ДКП Банком России на фоне низкой инфляции, структурный профицит ликвидности в банковской системе и "ценовой компромисс" между эмитентом и инвесторами - могут способствовать выполнению планов заимствования на рынке государственных облигаций до конца т.г.

- Источники ликвидности. В июне 2020г. структурный профицит ликвидности банковской системы по данным Банка России оставляя в диапазоне 1,5-2,0 трлн руб. Рост профицита наметился еще в мае т.г. на фоне постепенной нормализации динамики факторов формирования ликвидности кредитные организации в большей степени адаптировались к сократившемуся уровню структурного профицита. Как следствие, банки не предъявили большой спрос на аукционах РЕПО Банка России на срок 1 месяц и 1 год, проведенных в мае - июне 2020 года. Прогноз структурного профицита ликвидности на конец 2020г. сохранен Банком России на уровне 2,2 - 2,8 трлн рублей. Отсутствие притока новых денежных средств в пенсионные накопления НПФ, а также крайне низкий объем "перехода" из ПФР говорит о слабых возможностях НПФ увеличивать вложения на долговом рынке. Основным источником для вложений на рынке облигаций для институциональных инвесторов будут средства, полученные ими от погашений и выплат купонов. Объем погашений на вторую половину года по рынку корпоративных облигаций оценивается нами в размере порядка 0,9 трлн руб. и порядка 21 млрд руб. на рынке субфедеральных облигаций.

Рынок рублевых облигаций: пережил быстрое восстановление, но затем потерял ориентиры

Основные итоги рынка рублевых облигаций за 2 квартал 2020 года

Во втором квартале 2020г. рынок рублевых облигаций продемонстрировал быстрое восстановление и выход на новые исторические минимумы по доходности, после которых ставки несколько повысились на опасениях предстоящей "масштабной" эмиссии ОФЗ и возможного возвращения Банка России к более жесткой денежно-кредитной политике уже в следующем году после ее существенного смягчения в текущем. Кроме того, определенное негативное давление в отдельные периоды отчетного периода оказывали геополитические риски (в виде роста антироссийской санкционной риторики в США), неопределенность последствий пандемии коронавируса, которая действует и опосредованно через сырьевые и валютные рынки.

Ключевые события 2 квартала 2020г.

Основной темой, господствующей на мировых финансовых рынках во втором квартале 2020 года, стала пандемия COVID - 19. По-прежнему не теряла актуальность ситуация на нефтяном рынке. Кроме этого периодически "всплывала" тема санкций.

Основные внешние факторы

- COVID - 19. Паника, начавшаяся на рынках в конце февраля и отбросившая российский долговой рынок на уровни конца 2019года, во втором квартале, как и положено "панике", периодически вспыхивала, однако в целом постепенно стихала. Рублевый рынок достаточно быстро восстановился, доходности обновили исторические минимумы.

- Динамика нефтяных цен. Вступившая в силу с начала мая новая сделка ОПЕК+ вернула повышательный тренд на нефтяной рынок, в результате которого цена на нефть марки Brent к концу июня превысила отметку в 40 долларов за баррель, что, тем не менее, все еще существенно ниже цен на нефть начала года.

- Геополитика. Санкции. В первые месяцы года санкционные войны были отодвинуты на второй план, а центральной темой стала пандемия. Тем не менее, к концу второго квартала актуальность снова приобрели противостояния, связанные с "Северным потоком-2" и "Турецким потоком". Несмотря на призывы ООН о снятии ограничений в ситуации борьбы с коронавирусом, США возобновили санкционное давление на Россию и Китай.

Основные внутренние факторы

- Денежно-кредитная политики Банка России. Регулятор очень активно реализовывал поддержку экономики страны в кризисной ситуации, вызванной пандемией коронавируса. Наряду с введением ряда нормативных "поблажек" для финансового сектора, Банк России на своих заседаниях снижал ключевую ставку и однократно увеличил шаг ее снижения. В апреле ставка была снижена на 50б.п., в июне - на 100б.п. Кроме этого регулятор практиковал периодические пресс-конференции, а также ввел долгосрочные операции РЕПО. Данная политика регулятора способствовала достаточно быстрому восстановлению рублевого долгового рынка - по итогам апреля средняя доходность ОФЗ снизилась на 81 б.п., в мае - еще на 58 б.п.

- Укрепление рубля. Восстановление цен на нефть и ослабевание общей "рискофобии" на рынках привели к росту интереса к рисковым активам, в том числе к российским госбумагам и рублю. Достигнув пика падения к доллару в марте до 80 руб. за доллар, в последующие месяцы российская валюта преимущественно укреплялась.

- Планы Минфина по заимствованиям. Ведомство в июне озвучило планы по существенному (1 трлн руб.) увеличению эмиссии государственных облигаций во втором полугодии 2020 года, что привело к падению цен на рынке ОФЗ. По итогам июня средняя доходность ОФЗ выросла на 12 б.п.

БК РЕГИОН: Основные итоги рынка рублевых облигаций за 2 квартал
Изображение

Объем и структура рынка рублевых облигаций

По итогам первого полугодия 2020г. общий объем рынка рублевых облигаций увеличился на 7,85% по сравнению с началом года и составил около 24 529,6 млрд руб. При этом объем рынка ОФЗ вырос на 12,5% и составил около 10 015,4 млрд руб. Объем в обращении корпоративных облигаций составил на 1 июля 2020 года около 13 866,2 млрд руб., что на 4,8% выше уровня начала года. Объем рынка региональных облигаций вырос на 7,0% и составил 648,0 млрд руб.

В результате сама структура рынка изменилась незначительно: доля ОФЗ выросла до 40,8% против 39,15% в начале года, доля корпоративных облигаций снизилась до 56,30% против 58,18% в начале года. Доля субфедеральных облигаций снизилась до 2,64% против 2,66% на начало года, показав минимальный уровень за последние 10 лет, в течение которых сохранялась устойчивая тенденция снижения доли после того, как на начало 2010г. был зафиксирован рост до 9,35%.

На рынке государственных облигаций основную долю около 76,6% (+4,6 п.п. с начала года) занимают облигации федерального займа с постоянным доходом (ОФЗ-ПД). С 3,8% в начале года до 3,2% продолжает снижаться доля облигаций федерального займа с амортизацией долга (ОФЗ-АД). Доля ОФЗПК снизилась с начала года на 2,2 п.п. до 16,7%. Около 4,5% (+0,4% с начала года) рынка занимают облигации федерального займа с индексируемым номиналом (ОФЗ-ИН). Незначительное (на фоне снижения предыдущих двух видов облигаций) повышение доли ОФЗ-ИН стало результатом проведения ежемесячных аукционов по дополнительному траншу второго выпуска ОФЗ-ИН, размещение в полном объеме первого транша которого было завершено в начале декабря 2019г.

На рынке субфедеральных и муниципальных облигаций на конец второго квартала 2020г. было представлено 106 выпусков долговых ценных бумаг 42 регионов - эмитентов, а также 9 выпусков 4 органов местной власти. Безусловным лидером на рынке (с существенным отрывом от других регионов) является Московская область, объем облигаций в обращении которой составляет 82,75 млрд руб. или 13,1% от общего объема рынка субфедеральных облигаций. Второе место занимает Красноярский край (60,031 млрд руб. или 9,5%), замыкает "тройку лидеров" Нижегородская область (40,9 млрд руб. или 6,5%). На долю регионов, занимающих с 4 по 10 место, приходится от 5,9% до 4,0% рынка. При этом первая десятка регионов занимает порядка 65% рынка субфедеральных облигаций. По нашим оценкам, доля облигаций региональных эмитентов первого эшелона (с высоким кредитным качеством) выросла до 64,7% с 61,6% в начале года. Доля облигаций второго и третьего эшелонов составила 16,9% и 18,5% против 18,7% и 19,7% в начале года соответственно.

На рынке корпоративных облигаций на конец второго квартала 2020г. в обращении находилось 1879 выпусков 435 эмитентов, что на 145 выпусков больше и на 5 эмитентов меньше, чем в начале года. Максимальную долю на рынке по-прежнему сохраняет нефтегазовый сектор с объемом 3,819 трлн руб. или 31,3%. На втором месте с долей рынка в 22,5% банковские облигации общим объемом 2,744 трлн руб. Еще порядка 8,9% занимают облигации финансовых компаний (в т.ч. ипотечные облигации). Реальная экономика представлена транспортным сектором (7,5%), энергетикой (4,3%), металлургией (4,0%), связью (4,0%), строительством (4,2%). На долю лизинговых компаний приходится 4,1% рынка, а остальные отрасли представляют менее 3,5% рынка. Доля облигаций корпоративных эмитентов первого эшелона (с высоким кредитным качеством), по нашим оценкам, изменилась незначительно и составила 64,3% на конец второго квартала 2020 года от суммарного объема рынка. Доля облигаций второго эшелона составляет, по нашим оценкам, 22,2% (21,7% на начало года), третьего эшелона - 12,5% (13,3% на начало года). Доля высокодоходных ("high yield") облигаций не изменилась с начала года и составила около 0,9%.

Основные показатели первичного рынка

Объем первичных размещений рублевых облигаций по итогам первой половины 2020г. составил, по нашим оценкам, около 2 813,5 млрд руб., что на 20,0% выше показателя за аналогичный период предыдущего года. При этом первичный рынок ОФЗ показал рост в размере 14,6%, рынок корпоративных облигаций вырос на 22,9%, а на рынке субфедеральных облигаций рост первичных размещений составил более чем в 8 раз.

На долю ОФЗ пришлось 57% от общего объема размещений, на долю корпоративных и субфедеральных облигаций - 41% и 2% соответственно.

Аукционы по размещению ОФЗ. После более полуторамесячной "паузы" Минфин РФ решил протестировать рынок, предложив инвесторам на аукционах 8 апреля т.г. три выпуска ОФЗ. Несмотря на то, что результаты первых аукционов выглядели неоднозначно, они позволили Минфину РФ объявить график аукционов на второй квартал в размере 600 млрд руб. по номинальной стоимости и продолжить размещение ОФЗ, объем которого по итогам квартала стал рекордным за всю историю рынка. Из месяца в месяц Минфин наращивал объемы размещения (см. график), однако в отдельные аукционные дни апреля, мая и второй половины июня наблюдался низкий спрос. 20 мая был абсолютный рекорд по объему размещения, который составил около 170 млрд руб., а 2 июня был зафиксирован второй за всю историю результат, который был равен 162 млрд руб.

Первые аукционы в апреле проходили по более высоким ставкам (от +70 до +90 б.п. к результатам февраля), в дальнейшем наблюдалось снижение ставок до середины июня, после чего произошел рост в пределах 10-20 б.п.

По данным Банка России, приведенном в "Обзоре рисков финансовой стабильности": в мае - июне 2020г. на первичном рынке ОФЗ наблюдалось сохранение стабильного спроса со стороны локальных участников. При этом средняя доля участия нерезидентов в размещениях ОФЗ на аукционах Минфина России в месячном выражении снижалась с 37,9% в апреле до 22,7% и 20,1% в мае и июне соответственно.

По итогам аукционов в апреле - июне Минфин РФ разместил гособлигации на общую сумму порядка 1 105,022 млрд руб., выполнив на 184,17% план привлечения на рынке ОФЗ во 2 квартале т.г., который был установлен на уровне 600 млрд руб. Таким образом, на текущий момент объем размещенных с начала текущего года ОФЗ составляет 1 606,323 млрд руб., что составляет 133,9% от плана двух кварталов.

В первом полугодии 2020 года на первичном рынке корпоративных облигаций (без учета краткосрочных выпусков ВТБ и ВЭБ.РФ, а также инвестиционных облигаций) объем размещения составил 1 149 млрд руб., что на 23% выше уровня аналогичного периода прошлого года. Причем на 2 квартал пришлось 59,2% от объема полугодового размещения. Наиболее активным месяцем стал июнь - зафиксировано порядка 50 сделок на 355 млрд руб., или 52% от размещений всего 2 квартала и в 2,2 раза больше чем в июне 2019г.

В качестве основных тенденций на первичном рынке корпоративного долга в 2 кв. 2020г. можно выделить:

- расширение спрэдов при размещении, как к кривой госбумаг из-за опережающих темпов снижения ставок в ОФЗ, так и к собственным вторичным кривым эмитентов;

- сокращение дюрации размещаемых выпусков;

- преобладание эмитентов первого и крепкого второго эшелонов.

В разрезе эмитентов самыми крупными заемщиками 2 квартала 2020 года стали: Сбербанк, разместивший облигации на 139,057 млрд руб. (12,7% от общего объема размещений), РЖД (70 млрд руб., 6,4%) и ГТЛК (64,71 млрд руб., 5,9%). В качестве крупнейшей разовой сделки выделим размещение ЕвроХим с выпуском на 25 млрд руб., которое прошло во второй половине апреля, а также одновременно размещение пяти выпусков АК АЛРОСА на общую сумму 25 млрд руб. Выпуски объемом по 20 млрд руб. разместили ВЭБ.РФ (первое "рыночное" размещение во втором квартале т.г.), Сбербанк, РЖД и ДОМ.РФ.

Из новых имен на первичном рынке корпоративного долга во втором квартале 2020 года (все в июне) появились Росагролизинг (8 млрд руб.), Кировский завод (1 млрд руб.), ДжиГрупп (1 млрд руб.), а также ряд эмитентов с выпусками небольшого объема, такие как, например, Урожай (150 млн руб.), ЦГРМ Генетико (145 млн руб.).

По итогам второго квартала 2020 г. объем размещения субфедеральных облигаций составил около 57,3 млрд руб., что более чем в 8 раз превысило результат аналогичного периода прошлого года.

На первичном рынке субфедеральных и муниципальных облигаций в апреле 2020 года прошли сделки по доразмещению облигаций обращающихся выпусков Новосибирской области и города Санкт-Петербурга.

Новосибирская область 14 апреля провела доразмещение выпуска 34020 объемом не более 4,249 млрд руб. по цене 97,80% от номинала (YTM 7,33 % годовых). Доразмещение выпуска облигаций СанктПетербурга серии 35002 состоялось 22 апреля. По итогам сбора заявок, объем которых превысил 50,6 млрд руб., эмитент установил цену размещения на уровне 103,2% от номинала против первоначального ориентира 102,57 -103,33%, что соответствует доходности к погашению на уровне 6,93%.

В мае 2020г. прошли первые размещения новых выпусков Республики Саха (Якутия) и Белгородской области. Ставка первого купона по облигациям Республики Саха (Якутия) была установлена в размере 6,49% годовых, что является самой низкой ставкой за всю историю облигаций Республики. Начальный ориентир по купону был установлен на уровне 6,8-7,1% годовых и понижался в ходе формирования книги. В итоге диапазон ставок в офертах составил от 6,00 до 7,00%. Белгородская область установила ставку 1 купона на уровне 5,90%, что соответствует доходности к погашению 6,03% годовых (спрэд к G-кривой 124 б.п при дюрации 3,7г.) В ходе сбора книги заявок на фоне высокого спроса со стороны инвесторов, который составил 27,4 млрд руб. при объеме размещения 3 млрд руб., эмитент трижды снижал диапазон первоначальной ставки купона.

В июне т.г. Белгородская область повторно вышла на рынок публичного долга с выпуском на 2,7 млрд руб., который был размещен по ставке купона 5,8% годовых - минимально низкой ставке привлечения средств через облигационный выпуск. Ульяновская и Свердловская области разместили выпуски по ставкам существенно ниже изначально маркетируемых.

Рейтинговые действия

В течение 2 квартала 2020г. агентства "большой тройки" не предпринимали рейтинговых действий по пересмотров суверенных кредитных рейтингов России.

При этом 20 мая 2020 года АКРА отозвало долгосрочные кредитные рейтинги Российской Федерации на уровне A-(RU).

Плановые заседания по рейтингу России агентством Moody's предусмотрены в третьем и четвертом кварталах.

Обороты вторичного рынка

По итогам первой половины 2020г. объем биржевых сделок с рублевыми облигациями составил 6 121,7 млрд руб., что на 42,1% выше показателя за аналогичный период предыдущего года. При этом минимальное повышение объема сделок (+19,3% до 1 473,7 млрд руб.) наблюдалось в сегменте корпоративных облигаций. На 36,4% произошло повышение объема сделок в субфедеральном сегменте. Правда, объем сделок с ними достаточно мал - около 92,0 млрд руб. или всего 1,5% от общего объема. В сегменте государственных облигаций наблюдалось максимальное повышение оборотов - на 51,6% до 4 556,0 млрд руб.

Во втором квартале 2020г. продолжился рост доли ОФЗ в суммарном объеме биржевых торгов, который наблюдается с 2016г. По итогам второго квартала текущего года она составила 75,1% против 72,8% в первом кварта т.г. и 65,8% годом ранее. Доля корпоративных облигаций в суммарном объеме биржевых сделок составила около 24,3% (против 26,0% и 33,3% по итогам 1 квартала 2020г и 2019г. соответственно).

После роста среднедневного оборота до 39,2 и 50,1 млрд руб. в феврале и марте на фоне, в первую очередь, активного вывода нерезидентами своих средств с рынка, в апреле - июне он снижался, составив 28,7, 23,7 и 22,9 млрд руб. соответственно, что сопоставимо с результатами за январь т.г. и прошлого года в целом (28,6 и 24,9 млрд руб. соответственно).

На вторичном рынке субфедеральных облигаций во втором квартале 2020г. наблюдается рост активности на фоне начала первичных размещений. Средний дневной оборот по субфедеральным облигациям в мае и июне превысил 1,2 млрд руб. против 0,53-0,72 млрд руб. в январе - апреле т.г. На рынке корпоративных облигаций среднедневной объем сделок в мае и июне вырос до 16,8-16,9 млрд руб. против 8,4 и 7,9 млрд руб. в марте и апреле т.г. В 2019г. среднедневной оборот с корпоративными облигациям составлял 12 млрд руб.

Конъюнктура рынка рублевых облигаций

Во втором квартале 2020г. рынок рублевых облигаций продемонстрировал быстрое восстановление и выход на новые исторические минимумы по доходности, после которых ставки несколько повысились под влиянием как внешних, так и внутренних факторов.

В апреле снижение доходности, которое началось в середине марта, продолжилось на фоне дорожающей нефти и укрепление рубля. Основной причиной улучшения ситуации на сырьевом и валютном рынках стала заключенная в начала апреля сделка по снижению нефтедобычи странами ОПЕК+ на фоне беспрецедентного падения спроса на нефть из-за пандемии COVID-19. Она предполагала, что в мае-июне сокращения производства составит 9,7 млн б/с (на 23% от уровня октября 2018 года, для России и Саудовской Аравии установлены отдельные базы отсчета), с июля предполагалось чуть ослабить ограничения до 7,7 млн б/с (на 18%), а с начала 2021 года до мая 2022 года планируется снизить добычу на 5,7 млн б/с (на 14% от базы). Однако на июньском заседании условия мая-июня были продлены на один месяц. На этой новости цена нефти марки Brent в начале месяца превысила уровень $30 за баррель, однако уже к концу апреля цены опускались даже ниже $30 за баррель, оставаясь под давлением из-за низкого спроса и опасения относительно скорого переполнения нефтехранилищ.

Однако с начала мая, когда вступила в силу сделка ОПЕК+, цены уверенно начали рост и к концу квартала закрепились выше $40 за баррель.

По данным Минфина РФ, средняя цена на нефть марки Urals в январе-июне 2020 года сложилась в размере $39,68 за баррель, в январе-июне 2019 года - $65,63 за баррель. Средняя цена на нефть марки Urals в июне 2020 года сложилась в размере $41,93 за баррель, что в 1,4 раза ниже, чем в июне 2019 года ($61,93 за баррель).

На этом в целом позитивном фоне с сырьевых рынков курс доллара к рублю уверенно снижался в течение первых двух с половиной месяцев второго квартала, снизившись ниже уровня 69 руб. за доллар. В оставшееся время курс оставался в узком диапазоне 69,5-70,0 руб. за доллар. Официальный курс доллара по итогам июня составил 69,26 руб. за доллар, что на 4,7% ниже среднего уровня в мае и на 6% ниже среднего уровня марта т.г.

Главным фактором, определяющим конъюнктуру рынка рублевых облигаций во втором квартале, стало смягчение денежно-кредитной политики Банком России, который действовал в русле общемировых тенденций. На заседании Совета директоров Банка России в апреле было принято решение о снижении ключевой ставки на 50 б.п. Рынок ожидал такое решение, и поэтому оно заранее частично было заложено в ценах ОФЗ. Поэтому снижение доходности сразу после заседания Банка России было минимальным (всего 9 б.п. в среднем по рынку ОФЗ и до 14-30 б.п. по отдельным кратко- и среднесрочным бумагам). В начале мая доходность средне- и долгосрочных ОФЗ вернулась на минимальный уровень, который был зафиксирован в феврале т.г. А по коротким бумагам опустилась ниже, благодаря снижению ключевой ставки.

Боковое движение, которое наблюдалось в конце апреля и первых числах мая, сменилось очередным ростом цен ОФЗ после выступления главы Банка России в пятницу, 8 мая, в котором было, в частности, сказано о возможном рассмотрении на очередном заседании вопроса об увеличении шага снижения ключевой ставки до 100 б.п. и скором начале долгосрочных (сроком один месяц и один год) операций РЕПО. Кроме того, замедление темпов роста инфляции в мае (в т.ч. нулевая инфляция на второй неделе) укрепило ожидания инвесторов относительно существенного снижения ключевой ставки и ускорило рост цен ОФЗ, доходность которых к 20-ым числам мая достигли своего исторического минимума: по 10-и летнему выпуску ОФЗ она снизилась до 5,44% годовых, а по самому долгосрочному выпуску - до 5,81% годовых.

В дальнейшем рост приостановился и даже начал снижаться на фоне появления новостей о планах Минфина РФ по "масштабному" увеличению эмиссии государственных облигаций. При этом, даже резкое снижение на 100 б.п. ключевой ставки Банком России в июне не изменило ситуацию на рублевом долговом рынке. Планы "масштабной эмиссии", отсутствие интереса к месячному РЕПО и опасения возвращения Банка России к ужесточению денежно-кредитной политике уже в 2021 году - оставались основными факторами не только сдерживания роста, но и давления на цены ОФЗ до конца месяца. В результате после существенного повышения цен ОФЗ в апреле и мае т.г. (на 3,54% и 2,51% соответственно), в июне было зафиксировано снижение на 1,10 %, которое, правда, сохранило положительный результат по итогам второго квартала в целом.

Снижение доходности ОФЗ, которое наблюдалось в апреле и мае т.г., составило в среднем по рынку 0,81 и 0,58 п.п. соответственно, а повышение в июне - всего 12 б.п., т.е. рынок показал существенное снижение доходности с начала текущего года.

Говоря о конъюнктуре вторичного рынка ОФЗ, нельзя не отметить, что существенное влияние, которое оказывали вложение или вывод денежных средств инвесторами-нерезидентами в прошлом году и в первом квартале текущего года, во втором квартале текущего года существенно снизилось (аналогично ситуации на первичном рынке - смотри выше). По данным Банка России, доля нерезидентов на рынке ОФЗ по состоянию на 1 июня 2020 года составляла 31,8%, что на 1% выше показателя на начало квартала, но на 3,1% ниже максимального уровня, который был зафиксирован на 1 марта 2020г. Номинальный объем гособлигаций, принадлежащих нерезидентам, на 1 июня составил 3,058 трлн. рублей при общем объеме рынка ОФЗ 9,618 трлн. рублей. Таким образом, в номинальном выражении прирост вложений нерезидентов за два месяца второго квартала т.г. составил 166 млрд руб., а рынок в целом вырос на 488 млрд руб., что частично обусловило относительно небольшое повышение доли.

При этом нельзя не отметить, что в марте т.г. снижение вложений нерезидентов составило 293 млрд руб. (а доля снизилась на 3,2%). В июне доля нерезидентов продолжила снижаться, а их объем вложений составил по нашим оценкам на основе публикуемых данных НРД около 1/3 от вложений мая.

По итогам второго квартала 2020г., в соответствии с индексами доходности, рассчитываемыми Московской биржей, средняя доходность субфедеральных и корпоративных облигаций снизилась на 167 и 168 б.п. соответственно, при снижении на 114 б. п. по рынку ОФЗ. По итогам первого полугодия доходность ОФЗ снизилась на 68 б.п., а субфедеральных и корпоративных облигаций - в пределах 62 и 46 б.п. соответственно.

Инвестиционная привлекательность

По итогам второго квартала 2020г. вложения в рублевые облигации и акции принесли инвесторам доход против убытков в первом квартале. При этом доход от инвестиций в акции составил 9,34%, в то время как убыток в первом квартале составлял 17,63%. Доход на рынке федеральных облигаций составил 7,21% после потери 0,72% в первом кварте. Доходы на рынке субфедеральных и корпоративных облигаций составили 5,74% и 5,64% после убытков в размере 1,14% и 0,79% соответственно. Вложения в иностранные валюты были убыточными. Так, например, покупка доллара США и евро принесли убытки в размере 8,52% и 8,23% против доходов первого квартала в размере 24,91% и 23,65% соответственно.

Ключевые факторы, которые могут оказать влияние на рынок рублевых облигаций в 2020г.

Основные внешние факторы

- "Черный лебедь" мировых рынков. Последствия пандемии COVID-19, а также своевременность и уместность принятых мер мировым экономикам еще только предстоит оценить. Не говоря об опасности "второй" волны пандемии.

- Динамика нефтяных цен. Сделка ОПЕК+, которая была заключена в начале апреля на долгосрочную перспективу, уже привела к частичному восстановлению цен на нефть, а возможное повышение спроса после снятия ограничений, связанных с пандемией короновируса, будет способствовать дальнейшей нормализации ситуации на нефтяном рынке;

- Геополитические риски. По геополитическим событиям вторая половина 2020 год обещает быть не менее насыщенной, чем прошедшая. Тема антироссийских санкций (как по вопросу Cеверного потока-2, так и по другим темам) периодически поднимается в США и других западных странах. Тема торговых конфликтов США с Китаем и взаимоотношения с Евросоюзом, а также с другими странами, конфликты в Восточной Азии и на Ближнем Востоке безусловно могут иметь продолжение и во второй половине 2020г., провоцируя волатильность на финансовых площадках мира. Главным событием могут стать выборы президента США и всевозможные протестные действия, которые могут продолжиться. Однако не исключаем, что их влияние не будет существенным на российский долговой рынок;

- Денежно - кредитная политика мировых центральных банков. Снижение ключевых ставок центральными банками большинства стран, которое стало объективной реальностью начала текущего года и результатом смягчения ДКП, которая безусловно сохранится в текущем году и может продолжиться так долго, как необходимо для поддержки экономик в связи с борьбой с последствиями коронавируса.

Основные внутренние факторы

- Изменение тренда инфляции. Прошедший год стал годом низкой инфляции в России, и мы ожидали сохранения тренда на снижение в 2020г., по крайней мере, в первой его половине. Резкое ослабление рубля, в случае сохранения его на новых уровнях, могло привести к ускорению темпов инфляции. Однако последствия пандемии коронавируса могут привести к существенному влиянию дезинфляционных факторов и к возвращению низкой инфляции в следующем году. Наш прогноз инфляции на конец текущего года находится в интервале 3,7-3,9%.

- Денежно-кредитная политики Банка России. Сохранение Банком России мягкой ДКП на фоне краткосрочного всплеска инфляции и возвращения ее к низкому уровню вновь выглядит вполне вероятным. При этом, несмотря на снижение ключевой ставки в пределах 150 б.п. во втором квартале 2020г., потенциал ее снижения как минимум на 50 б.п. до конца текущего года сохраняется. Главный вопрос, который оставляет неопределенность на рублевом долговом рынке, - как долго продолжится период низких ставок.

- Курс рубля. По итогам 2019г. российский рубль показал одну из лучших динамик среди валют развивающихся рынков, войдя в тройку лидеров и укрепившись на 10,8% (по расчетам Reuters). В 2020г. российская валюта оказалась под определенным давлением новых рисков, обвала нефтяных цен, что привело к существенному снижению в первом квартале т.г. Тем не менее, мы не исключаем определенной коррекции и стабилизации во второй половине года при условии дальнейшего восстановления цен на нефть;

- Политика Минфина РФ на первичном рынке ОФЗ. В текущем году Минфин достаточно гибко сочетал практику свободного и ограниченного предложения гособлигаций на аукционах с учетом достигнутых результатов, реального спроса со стороны инвесторов и скорректированных планов по заимствованиям. Согласно Федеральному бюджету на 2020, объем чистых заимствований должен составить порядка 1 740,2 млрд руб. С учетом погашений обращающихся государственных ценных бумаг общий объем размещений на текущий год мог составить порядка 2,3 трлн руб. Новость о возможной "масштабной" эмиссии гособлигаций во второй половине года и увеличение плана заимствований на третий квартал т.г. до 1 трлн руб. (против планов в 600 млрд руб. на первый и второй кварталы) уже привели к отрицательной коррекции цен на рынке ОФЗ. Тем не менее, учитывая рекордный объем заимствования второго квартал, который существенно превышает план на третий квартал, продолжение мягкой ДКП Банком России на фоне низкой инфляции, структурный профицит ликвидности в банковской системе и "ценовой компромисс" между эмитентом и инвесторами - могут способствовать выполнению планов заимствования на рынке государственных облигаций до конца т.г.

- Источники ликвидности. В июне 2020г. структурный профицит ликвидности банковской системы по данным Банка России оставляя в диапазоне 1,5-2,0 трлн руб. Рост профицита наметился еще в мае т.г. на фоне постепенной нормализации динамики факторов формирования ликвидности кредитные организации в большей степени адаптировались к сократившемуся уровню структурного профицита. Как следствие, банки не предъявили большой спрос на аукционах РЕПО Банка России на срок 1 месяц и 1 год, проведенных в мае - июне 2020 года. Прогноз структурного профицита ликвидности на конец 2020г. сохранен Банком России на уровне 2,2 - 2,8 трлн рублей. Отсутствие притока новых денежных средств в пенсионные накопления НПФ, а также крайне низкий объем "перехода" из ПФР говорит о слабых возможностях НПФ увеличивать вложения на долговом рынке. Основным источником для вложений на рынке облигаций для институциональных инвесторов будут средства, полученные ими от погашений и выплат купонов. Объем погашений на вторую половину года по рынку корпоративных облигаций оценивается нами в размере порядка 0,9 трлн руб. и порядка 21 млрд руб. на рынке субфедеральных облигаций.

 

Ссылка на первоисточник

Картина дня

наверх